第二部分：基本面—貴金屬消費旺季對價格形成支撐
一、需求旺季提振貴金屬價格走勢
臨近年末，來自亞洲地區(qū)的金銀實物買盤開始大量增加，尤其是中國作為金銀消費第一大國，特殊的文化傳統(tǒng)使得節(jié)日期間金銀珠寶倍受消費者喜愛。四季度以來，隨著春節(jié)的臨近國內(nèi)金銀珠寶類消費出現(xiàn)顯著回升。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，12 月份金銀珠寶類銷售零售額為 225.10 億元，當月同比增長 14.6%，2012 年全年銷售零售額為2209.40 億元，同比增長 20%。12 月重點流通企業(yè)銷售同比增長 14.6%，累計同比增長11.40%。
目前珠寶首飾消費在黃金總需求中依然占據(jù) 41%左右的比重，在白銀總需求中也占據(jù) 20%左右的權(quán)重。因此珠寶需求的增長將會對價格走勢起到一定的支撐作用。同時近期中美經(jīng)濟數(shù)據(jù)不斷好轉(zhuǎn)，歐洲經(jīng)濟衰退步伐也已經(jīng)減弱，盡管今明兩年全球經(jīng)濟增速可能會繼續(xù)減弱，但是整體看來，相比 2012 年經(jīng)濟形勢已經(jīng)出現(xiàn)較大幅度的好轉(zhuǎn)。這對于白銀、鉑金、鈀金等工業(yè)用途依然占據(jù)主要地位的貴金屬而言也將迎來新的拐點。
二、多國出現(xiàn)黃金轉(zhuǎn)移跡象
近期德國欲將黃金儲備運回國內(nèi)的消息在業(yè)內(nèi)掀起了一場不小的風(fēng)波，并遭到美國以技術(shù)和安全角度的理由予以拒絕。
德國央行 16 日發(fā)布消息，在 2020 年底前將逐步從紐約調(diào)回 300 噸黃金儲備，并把在巴黎的 374 噸黃金全部轉(zhuǎn)到國內(nèi)，而儲存在英格蘭銀行的黃金數(shù)量將保持不變。作為全球第二大黃金儲備國，德國現(xiàn)有 3396.3 噸的黃金儲量，僅居美國之后為世界第二大黃金儲備國，占該國外匯儲備的 71.4%，約占全球黃金儲備總量的 10.8%。
由于歷史原因，布雷頓森林體系時期，紐約成為全球的黃金交易中心，布雷頓森林體系解體后，各國為省去大宗黃金運輸和儲備的麻煩，仍將黃金存儲于美國。截至去年底，德國有 45%的黃金儲備存儲在紐約美聯(lián)儲銀行，留在德國央行的黃金儲備僅占總量的 31%。
市場懷疑德國此舉可能是要將一部分黃金變現(xiàn)增加流動性，以刺激在歐元區(qū)長期低迷的大環(huán)境中同樣不樂觀的德國國內(nèi)經(jīng)濟。美國拒絕德國的運回和審查是基于防范其他國家仿效所產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)，但這可能引發(fā)各國央行對全球黃金儲備安全體系的質(zhì)疑。
三、貴金屬季節(jié)性走勢分析
下表是從 1968 年美國政府放開對黃金價格的管制允許其隨市場供求自由波動以來至今，以及歷史上兩個黃金牛市價格月度波動的情況統(tǒng)計。從統(tǒng)計結(jié)果來看 2 月、9 月、11 月是黃金價格上漲概率最大的三個月。從歷史數(shù)據(jù)來看，三個月份上漲概率分別為59.09%、63.64%、63、64%。對于上一輪牛市來講，12 月、1 月、2 月上漲的概率較大，分別為是 69.23%、69.23%、91.67%。從 2000 年開始此輪大牛市中 2 月、8 月 9 月和 11月上漲的概率分別是 76.92%、84.62%、76.92%和 76.92%，此外 5 月份上漲的概率也很大。綜合不同階段數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果我們可以發(fā)現(xiàn)，受到春節(jié)和國慶等節(jié)日黃金飾品需求增加的影響，使得 1 季度和三季度黃金價格會出現(xiàn)季節(jié)性上漲。
從近年黃金價格走勢來看，2 月份黃金都會出現(xiàn)不同程度的上漲。從白銀的季節(jié)性走勢來看，2月份也是其表現(xiàn)最佳的一個月，環(huán)比上漲概率達到 69.57%，2 月份平均漲幅高達 4.97%。從美元的月度波動情況來看，美元在 2 月和 9 月份下跌的概率較大，這也為金銀價格季節(jié)性波動提供了一定的支撐。
第三部分：宏觀面：市場風(fēng)險減弱 美元上行乏力
一、全球?qū)捤衫顺痹倨?/P>
近期，全球再次掀起一輪寬松浪潮，英國和日本央行官員相繼發(fā)表言論稱將采取進一步寬松的貨幣政策以刺激經(jīng)濟復(fù)蘇。日本央行議息會議結(jié)束，雖然依然維持原利率水平不變，但是卻上調(diào)通脹目標至 2%并作出無限量購債承諾，并宣布每個月將增加購買 13 萬億日元債券，日本央行此舉無疑會加速日元貶值。但是歐洲卻并沒有進一步寬松，歐元的升值或?qū)⒁饸W洲國家經(jīng)濟進一步衰退。未來幾個月市場面臨最大的風(fēng)險是貨幣戰(zhàn)爭問題。
繼日本之后，英國央行也有意加入寬松浪潮。盡管 1 月 23 日英國央行 1 月會議紀要顯示英國央行貨幣政策委員會越發(fā)看淡寬松政策效應(yīng)，但是此前英國央行行長 King的講話釋放了英國或進一步寬松的信號。在卡梅倫政府實施一系列緊縮計劃之后，英國經(jīng)濟面臨“三次衰退”的危機，在此背景之下，英國央行希望采取更為寬松的貨幣政策。目前存在的阻力就在于政府態(tài)度，卡尼接任金恩之后，央行受政府干預(yù)將會減弱，其也曾表示如果有必要重新刺激經(jīng)濟，將會加收英國央行制定的通脹目標。
本月以伯南克為代表的鴿派人士也先后多次發(fā)表言論稱前期寬松政策對于美國經(jīng)濟起到了很好的刺激作用，介于目前美國經(jīng)濟復(fù)蘇依然十分緩慢，且并未出現(xiàn)如市場所料的通脹跡象，因此美聯(lián)儲后續(xù)仍將繼續(xù)維持寬松政策以促進勞動力市場的好轉(zhuǎn)。伯南克認為，目前失業(yè)率依然處于很高的水平，就業(yè)市場難以得到持續(xù)改善，且通脹形勢目前依然維持在 2%以下，采取激進的貨幣政策依然是必要的。美國經(jīng)濟增長依然不夠強勁，過去的量化寬松政策依然起到了一定的效果，在美國經(jīng)濟真正好轉(zhuǎn)起來將會維持刺激政策不變。但是近期公布的一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)卻給予市場以及美聯(lián)儲鴿派官員一定的壓力，經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)好轉(zhuǎn)使得市場對于提前結(jié)束購債計劃的擔(dān)憂也在不斷加劇。但是從美聯(lián)儲所定的目標來看，至少要等到失業(yè)率降至 6.5%的水平才會結(jié)束低利率政策，美國經(jīng)濟若想在年底前達到這一目標依然存在很大的難度。
二、美國減赤問題懸疑 市場短期風(fēng)險減弱
本月市場關(guān)注的焦點依然是美聯(lián)儲減赤談判，如以往慣例，最終依然以拖延收場。1 月 23 號眾議院選舉通過延長政府舉債期限至 5 月 19 日，但這只是暫時擺脫了未來一個月的違約風(fēng)險。盡管眾議院議長伯納宣稱此次投票向?qū)崿F(xiàn)預(yù)算平衡邁出了第一步，但是該項議案并沒有保證減赤的舉措，也沒有奧巴馬或參議院的承諾。這也只能平息短期政治風(fēng)險，一味的拖延只會帶來更多的懸崖。但是至少我們可以確定的是未來一個月的時間內(nèi)市場并不存在較大的系統(tǒng)性風(fēng)險。這對于貴金屬價格而言并不是一件好事，眾所周知，金銀具有抗風(fēng)險的屬性，市場缺乏風(fēng)險事件會使得部分資金流向股市以及其他商品，金銀價格上行依然面臨一定的阻力。
三、貴金屬租賃利率維持低位徘徊
從黃金和白銀租賃利率的近期表現(xiàn)來看，都十分接近于零，說明短期內(nèi)金銀遭遇大幅拋售的壓力減弱。租賃利率為黃金出借利率 gofo 與倫敦銀行同業(yè)拆借利率 libor間的利息差距。通常通過 gofo 與 libor 之間的利差進行套息交易獲取利潤。換言之租賃利率越高，gofo 與 libor 的利差越大，套利的空間越大；反之租賃利率越低，套利空間越小，甚至無利可圖。1 個月期和 3 個月期租賃利率處于負值，等于說短期通過賣出黃金套利的交易不僅沒有利潤，還要賠錢。同時 6 個月期和 1 年期租賃利率也十分接近于零值，這將大大緩解因套息交易帶來的拋售壓力，對價格的上漲是利好的。
第四部分：資金面—貴金屬市場多頭持倉依然維持高位
國際貴金屬市場資金流動問題，我們主要關(guān)注兩個方面，一是 CFTC 持倉，另一個就是國際貴金屬投資基金 ETF 的持倉情況。
CFTC 的持倉報告中按投資者的投資動機主要分為商業(yè)頭寸以及非商業(yè)頭寸。商業(yè)頭寸多為企業(yè)的套保頭寸，非商業(yè)頭寸多為基金等投機頭寸。近幾年年受宏觀經(jīng)濟形勢的影響，貴金屬的投資需求大幅上漲，其對貴金屬尤其是金銀價格走勢的影響大大超過了其他方面的需求。因此在分析貴金屬市場的資金流向的時候我們主要分析非商業(yè)頭寸的變動。
10 月下旬以來 CFTC 中非商業(yè)頭寸中多頭開始減倉，空頭持倉卻并未出現(xiàn)大幅增倉的情況。這種形勢一直持續(xù)到 12 月底，1 月初開始金銀多頭減倉開始減少，到中旬白銀多頭甚至出現(xiàn)小幅增倉的跡象。最新數(shù)據(jù)顯示，CFTC 黃金非商業(yè)多頭持倉量為 192955手，空頭持倉為 47839 手，非商業(yè)凈多頭持倉量為 145116 手。白銀多頭持倉量為38382手，空頭持倉量為 9810 手，非商業(yè)凈多頭持倉量為 28572 手。
從全球最大的黃金上市交易基金（ETF）-SPDR Gold Trust 的持倉來看，1 月份其持倉量出現(xiàn)的小幅減少。截止到 1 月 23 日，SPDR 凈持倉為 1334.11 噸，當月凈減持16.71 噸，但是較去年同期卻增加了 6.68%。同期全球最大的白銀 ETF 持倉量也出現(xiàn)的大幅增倉，僅在 1 月 16 號當天持倉量就增加了 571.63 噸。截止到 1 月 23 日，白銀 ETF持倉量為 10689.86 噸，當月增加 644 噸，較去年同期增倉 12.33%。
整體看來，盡管四季度金銀多頭持倉量出現(xiàn)了大幅削減，但是整體依然維持在歷史較高位置，顯示市場對于金銀未來走勢依然十分看好。
雖然近期國際金價有所反彈，然而基金持倉的勢頭未減，投機資金仍在不斷投入金市。這將為黃金走出震蕩行情再次上行提供一個強有力的支撐。
第五部分：結(jié)論—黃金保持溫和上漲
綜合以上分析，黃金短期之內(nèi)受到美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的打壓以及技術(shù)性賣盤的打壓將會延續(xù)回調(diào)，這種情況或?qū)⒊掷m(xù)到 1 月底�；久鎭砜�，貴金屬正處于季節(jié)性旺季，春節(jié)臨近，來自于亞洲地區(qū)的實物買盤對于貴金屬起到了較強的支撐作用，同時從歷史統(tǒng)計結(jié)果來看，2 月份貴金屬價格上漲概率較大，此次價格回調(diào)空間也十分有限。宏觀方面，美國減赤談判拖延至 5 月份，短期市場風(fēng)險減弱，風(fēng)險資產(chǎn)受到追捧對于貴金屬價格形成一定的利空，但是全球?qū)捤衫顺钡囊u擊使得未來通脹預(yù)期更加嚴峻。
技術(shù)上來看，黃金價格在 1650 美元附近受到較強支撐，對于中長線投資者依然可以在此位置下方逐步建倉，但是上方必須突破 1700 美元阻力才會有較大上行空間；白銀則把握 30 美元下方的長線投資機會。
